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結(jié)論與建議：

業(yè)績(jī)概要：

公司發(fā)布2023H1 業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收358.6 億，同比增30%，錄得凈利潤(rùn)38.6 億，同比下降1.9%，據(jù)此測(cè)算，2Q 實(shí)現(xiàn)收入150.9 億，同比增39%，錄得凈利潤(rùn)15.6 億，同比增14%。

點(diǎn)評(píng)：

受疫后解封和消費(fèi)市場(chǎng)復(fù)蘇影響，低基數(shù)下2Q 公司營(yíng)收環(huán)比提速。從海南來看，?？诤ｊP(guān)公告截至6 月30 日，離島免稅新政實(shí)施三年以來共監(jiān)管免稅購(gòu)物金額1307 億，以此測(cè)算23Q2 海南離島免稅購(gòu)物金額約95 億，同比增47%左右，但較2021 年同期下降約28%，預(yù)計(jì)主要受消費(fèi)力弱、電商大促及出境分流、打擊代購(gòu)等多因素影響；機(jī)場(chǎng)免稅店看，由于6 月起出境航班才將將恢復(fù)至2019 年同期40%，為此我們認(rèn)為日上收入貢獻(xiàn)規(guī)模環(huán)比持平。

利潤(rùn)端看，2Q 歸母凈利潤(rùn)增速慢于收入增速預(yù)計(jì)受以下兩方面影響：1）據(jù)公司披露，2023H1 毛利率較2022H2 環(huán)比提升7.81 個(gè)百分點(diǎn)，Q2 較Q1 環(huán)比提升3.67個(gè)百分點(diǎn)至32.7%，倒推來看23H1 海南折扣力度較22H2 有明顯收縮，但由于22Q2毛利率達(dá)34%，故同比來看，毛利率仍有所下降；2）解封后公司依據(jù)原協(xié)議計(jì)提機(jī)場(chǎng)免稅店租金，造成期間費(fèi)用大幅增長(zhǎng)（去年同期有白云機(jī)場(chǎng)租金沖回）。

受宏觀消費(fèi)承壓以及海南嚴(yán)打代購(gòu)影響，短期預(yù)計(jì)離島免稅仍存在一定壓力，但下半年海南旅游旺季將至，截至目前美蘭及鳳凰機(jī)場(chǎng)進(jìn)出港航班架次已超越2021年同期，在海南促銷費(fèi)政策及免稅店活動(dòng)的推動(dòng)下，離島免稅收入增速有望加快；另一方面，近期出入境航班架次恢復(fù)有所加速，目前已恢復(fù)至2019 年同期45%左右，機(jī)場(chǎng)店業(yè)績(jī)復(fù)蘇將逐步補(bǔ)充公司收入端。此外，隨著折扣力度縮窄，并參考?xì)v史水平，毛利率有較大的修復(fù)空間，有望改善公司盈利空間。長(zhǎng)期來看，公司與品牌合作力度加大，會(huì)員體系打磨也更加完善，疊加市內(nèi)免稅店政策落地預(yù)期，公司長(zhǎng)期發(fā)展邏輯清晰。

下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2024 年將分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)73 億和103.8 億（前值為96.6 億和132.4 億），EPS 分別為3.53 元和5.02 元，分別同比增45%和42%，對(duì)應(yīng)PE 分別為31 倍和22 倍，目前估值已大幅調(diào)整，建議靜候后續(xù)催化，逢低布局，予以“區(qū)間操作”的投資建議。

風(fēng)險(xiǎn)提示：銷售恢復(fù)不及預(yù)期，采購(gòu)及租金等成本變動(dòng)超預(yù)期